¿Tiene problemas para ver este correo electrónico? Ver en su explorador VISIÓN DE MERCADOS Marzo de 2023 PREVIO Este informe ha sido elaborado por ENDOR INVERSIONES, a través de su colaboración con BBVA Banca Privada, a partir de diferentes fuentes y en ningún caso constituye una recomendación de compra. Dicho análisis debe observarse como nuestra particular visión de los mercados y su posición actual. DISTRIBUCIÓN DE ACTIVOS
El mes de febrero ha confirmado la tendencia positiva en los datos económicos a nivel mundial hasta el punto de hablar ahora de suave desaceleración y no de recesión. Gran parte de esta mejora en las previsiones se debe a la fortaleza de la economía china. Así lo muestran las últimas encuestas de confianza PMI, en máximos de una década en el caso de las manufacturas, y en niveles no vistos desde 2021 en el caso de los servicios. La progresiva reapertura de su economía se ha hecho notar también en el número de desplazamientos dentro del país durante la festividad del año nuevo chino, a finales de enero, con cifras que se sitúan ya en el 90% de las existentes en 2019. La relajación de las restricciones en China podría aumentar la demanda de petróleo. Los países de la OPEP+ siguen produciendo por debajo de sus propios objetivos y han mostrado su intención de mantener los precios elevados vía recortes de la producción en caso necesario. La reapertura de la economía china y el mayor gasto fiscal son beneficiosos para los metales industriales, que podrían ganar impulso. La otra gran región que ha mostrado más sorpresas positivas es Europa. Los mejores datos de actividad que empezamos a ver en otoño se han multiplicado en invierno, gracias en gran medida a la buena evolución de los precios de la energía. De hecho, la resiliencia de familias y empresas al shock energético y a las altas cifras de inflación ha sido impresionante. El mercado de trabajo mantiene su dinamismo, con una tasa de desempleo en la Eurozona del 6,1% a cierre de 2022. No obstante, el horizonte sigue siendo incierto, y muy ligado a la política del BCE. Una subida más agresiva de lo previsto podría provocar una recesión a final de año, de ahí la postura de Lagarde favorable a esperar a ver los datos antes de tomar nuevas decisiones, es decir, mejoran datos, pero persisten los riesgos. En cuanto a temas empresariales, la temporada de resultados está prácticamente finalizada. En lo que respecta a los principales indicadores de rentabilidad, la temporada ha sido más débil que las anteriores, pero lejos de los malos resultados que muchos esperaban. Las cifras de crecimiento apuntan a un descenso interanual del -4,7% en los Beneficios de las empresas del S&P 500, con un aumento de los ingresos del +5,1%. En el caso del Stoxx Europe 600, se espera que los beneficios del 4T aumenten un 11,3% interanual gracias a unos ingresos un 5,6% superiores. La confianza de los consejeros delegados ha resistido además bastante bien. Algunas razones pueden ser que el endurecimiento de las condiciones financieras puede sentirse con retraso, las carteras de pedidos se están recuperando de las distorsiones de la cadena de suministro, y la reapertura de China ha impulsado el optimismo. La crisis energética europea se ha evitado y eso también ayuda a la confianza. Sin embargo, los inversores son cada vez más conscientes de que la rigidez del mercado laboral está dificultando mucho el trabajo de la Reserva Federal en su lucha contra la inflación. La economía además se está enfriando, lo que puede afectar a los márgenes en los próximos trimestres, al reducirse el poder de fijación de precios. Esto hace que se reevalúen las apuestas sectoriales. El sector financiero (apoyado por los mayores tipos de interés y de una morosidad contenida) y el sector industrial (favorecido por unos costes energéticos más bajos) podrían coger el testigo a otros sectores como el de tecnología o el consumo cíclico (penalizado en un escenario de menor crecimiento). Los semiconductores siguen apareciendo como un gran tema de inversión. Las inversiones en nuevas plantas de baterías para vehículos eléctricos, ayudadas por la Ley de Reducción de la Inflación en EEUU, ascienden a 52.000 millones de dólares, y los 167.000 millones de dólares de inversión en capex en semiconductores, beneficiarán también a estas compañías. Repasando el panorama más internacional, el pasado 24 de febrero se cumplía un año de la invasión rusa a Ucrania. En respuesta a la guerra, los países occidentales desarrollados y sus aliados han impuesto sanciones a Rusia, a la vez que se han producido fuertes subidas en los precios de los alimentos y la energía. No se espera que el conflicto se resuelva en los próximos doce meses, de hecho, no puede descartarse por completo una escalada militar y es bastante probable que se impongan nuevas sanciones. La guerra ucraniana ha provocado cambios en los modelos empresariales y las cadenas de suministro no sólo en 2022, sino también de cara al futuro. La guerra ha supuesto para Europa el reconocimiento de su excesiva dependencia energética de fuentes externas, lo que ha acelerado el impulso de las energías renovables. Además, ha provocado un cambio en la geopolítica mundial, al convertir a Rusia en un socio no fiable (incluso aunque se acabara la guerra, persistirían las sanciones), y obligar a buscar nuevos proveedores de energía. Una de las áreas a vigilar, son los vínculos políticos y económicos entre Rusia y China, ya que cualquier tipo de apoyo militar podría desencadenar sanciones por parte de EEUU a este último país, que se añadirían a la recientemente ampliada guerra tecnológica. Las interrupciones de la cadena de suministro, así como los elevados precios de los alimentos y la energía, son los motores de la alta inflación, la principal preocupación de los mercados financieros y de los banqueros centrales. Aunque las cadenas de suministro se han ido recuperando, los elevados precios de los alimentos y la energía figuran entre las principales incógnitas en lo que respecta al nivel de inflación y su posible duración. La inflación parece haber tocado techo, pero su ritmo de desaceleración se ha frenado en estos primeros meses de 2023 (según la estimación preliminar, el IPC en España habría vuelto a subir un 6,1% anual), muy lejos de los niveles fijados como objetivo por los bancos centrales. Conclusión… un años después, y con la guerra enquistada, la economía ha resistido mejor de lo que se esperaba, pero el panorama sigue siendo incierto. DISTRIBUCIÓN DE SUBCLASES
RENTA FIJA. La mayor agresividad prevista de los bancos centrales se ha trasladado a los mercados de deuda, con subidas generalizadas en las rentabilidades tanto en los bonos públicos como corporativos. La del Treasury americano a 10 años cierra el mes en niveles cercanos al 4%, mientras que la del Bund alemán al mismo plazo lo hace en el 2,63%. Las curvas de tipos gobierno se mantienen invertidas, apuntando a una futura recesión. Como decíamos, la inversión de la curva de tipos gobierno de EEUU a 2-10 años se ha acentuado y se sitúa por encima de los 80 pb. Lo mismo ha ocurrido en Europa, donde la curva de tipos gobierno de Alemania muestra una pendiente negativa (2-10 años) de más de 35 pb. Una señal clara de una posible recesión en el futuro. En este contexto, los bonos Grado de Inversión ofrecen rendimientos razonables, dado que los datos económicos y los informes de beneficios publicados recientemente no indican ninguna tendencia preocupante para los mismos. Se mantiene por lo tanto la sobreponderación de la renta fija en las carteras, con una recomendación de mantener una duración ligeramente corta (4,6 frente a 5,1 años). RENTA VARIABLE. El mes de febrero se ha cerrado con un comportamiento relativo mejor de las bolsas europeas respecto a EEUU. La reapertura de China y la buena evolución de los precios del gas han incrementado los flujos de entrada de dinero hacia los mercados europeos. En contra de lo que se esperaba hace tan sólo seis meses, el invierno se podría cerrar con unos inventarios de gas bastante elevados, gracias a la caída de la demanda y a unas temperaturas invernales mucho más bajas de lo habitual. En Alemania, los niveles de almacenamiento de gas se mantienen por encima del 70% y no sólo han desaparecido el riesgo de racionamiento para la actual temporada de calefacción, sino que también ha disminuido la preocupación para la próxima. Esto ha llevado a un número creciente de analistas a descartar una recesión en Europa. Con cerca del 60% de los beneficios generados fuera de la región, Europa podría beneficiarse de la recuperación de China y de las tasas de crecimiento de los emergentes. A pesar de la evolución positiva, el STOXX 600 sigue cotizando a un PER a 12 meses de 13,3 veces, un 8% por debajo de su media y un 27% por debajo del S&P 500, lo que supone un descuento considerable. Mientras, el potencial del S&P 500 parece limitado, con un PER a 12 meses de 18,3 veces, lo que implica no sólo que la bolsa americana está más cara que las europeas, incluso teniendo en cuenta las diferencias de composición, sino que conlleva una prima del 8% sobre su mediana a 10 años. Por otro lado, esperamos que las bolsas emergentes superen a las de los mercados desarrollados, ya que se benefician del retorno de China. Con un PER a 12 meses de 10,8 veces, en línea con la media histórica, el MSCI China no parece haber descontado aún totalmente las perspectivas favorables. Sin embargo, puede haber volatilidad, dada la fuerte recuperación de este mercado desde octubre. Dado que las economías vecinas se benefician de este crecimiento de China (y también de India), el MSCI EM Index sigue pareciendo atractivo con un PER a 12 meses de 11,4 veces. En cuanto al futuro más cercano,Dado que se sigue esperando un crecimiento pequeño pero positivo de los beneficios empresariales, las valoraciones de las bolsas internacionales parecen razonables. En cambio, la renta variable estadounidense es algo menos atractiva en este sentido. A pesar de que la tendencia actual del mercado se mantiene favorable y que la temporada de beneficios del cuarto trimestre de 2022 se ha cerrado con un balance mejor de lo esperado, seguimos manteniendo un ligero peso neutral de la renta variable en las carteras.
Jorge Gómez |
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