¿Tiene problemas para ver este correo electrónico? Ver en su explorador VISIÓN DE MERCADOS Junio de 2023 PREVIO Este informe ha sido elaborado por ENDOR INVERSIONES, a través de su colaboración con BBVA Banca Privada, a partir de diferentes fuentes y en ningún caso constituye una recomendación de compra. Dicho análisis debe observarse como nuestra particular visión de los mercados y su posición actual. DISTRIBUCIÓN DE ACTIVOS
El acuerdo sobre el techo de deuda hace que los inversores vuelvan a concentrarse en los bancos centrales, y en particular, qué hará la Fed el próximo 14 de junio. Si hasta hace apenas un mes, en medio de las dudas sobre los bancos regionales, los mercados de futuros descontaban una probabilidad de tan sólo el 17% de una subida de 25 pb. en junio, ahora dicha probabilidad se sitúa ya en el 60%. Mucho tiene que ver sobre este cambio la publicación de datos de signo mixto y que hace que sea difícil augurar si finalmente habrá o no recesión en este país. Pocas dudas sin embargo en el caso del BCE, que se reúne el día 15 de junio y para el que se descuenta casi con una probabilidad del 100% que habrá una subida de otros 25 pb., que además no será posiblemente la última. La revisión al alza de las previsiones de crecimiento sobre la zona euro pesan más que unos datos preliminares de inflación publicados a cierre de mes algo mejores de lo previsto. Para el conjunto de la zona euro, la inflación general se sitúa en mayo en el 6,1%, y la cifra subyacente se reduce hasta el 5,3%. En el caso de España, el INE apunta una inflación general en mayo del 3,2%, mientras que la subyacente retrocede hasta el 6,1% anual. En cuanto a los riesgos de recesión por zonas geográficas, a pesar del endurecimiento de las condiciones financieras, el impulso económico en la mayoría de los países desarrollados ha conseguido mantenerse gracias al sector servicios. La fortaleza del mercado de trabajo, y la rebaja de los precios de la energía explicaría este mejor comportamiento. No obstante, dado el efecto retardado de las subidas de tipos de interés sobre la economía, es probable que la actividad económica se debilite en la segunda mitad del año. En la zona euro, el riesgo de recesión ha disminuido debido a la mejora de la situación energética y a la sólida demanda de los consumidores, pero hay grandes divergencias entre países. En lo negativo, Alemania habría entrado en recesión en el primer trimestre del año ante el deterioro del consumo y el sector industrial, en contraste con el resto de países importantes (Francia, España e Italia) donde el crecimiento se ha conseguido sostener gracias a la fortaleza del sector servicios. Esto nos ha llevado a mantener sin cambios nuestra previsión de crecimiento para la zona euro para 2023 en el 0,8%, pero con revisión a la baja para Alemania (que cerraría el año con un crecimiento del 0%), y al alza para el resto de los grandes países. Para España, se augura ahora un crecimiento del 1,9%, en línea con la nueva estimación de la Comisión Europea publicada en mayo. Los riesgos en EEUU de recesión se mantienen, ante la caída en los índices de confianza de consumidores y empresarios y la restricción del crédito por parte de los bancos regionales. A partir de finales de año, la incertidumbre económica debería disminuir y, junto con la evolución positiva de los ingresos reales de los hogares, dar lugar a una ligera mejora de la economía para 2024. En 2023 EEUU podría crecer un 1%. En cuanto a los mercados emergentes, el crecimiento en Asia-Pacífico será mayor que en otras regiones gracias a la recuperación de China. Aunque dicha recuperación ha perdido cierto impulso, esperamos que su PIB crezca un 6% este año. En cambio, el crecimiento en América Latina y la región EMEA podría verse frenado por los altos tipos de interés y la menor demanda de materias primas de los países desarrollados. En cuanto a sectores, tras la corrección de 2022, los gigantes tecnológicos estadounidenses han experimentado este año una notable subida. El temor a que los beneficios hubieran tocado techo tras un crecimiento muy fuerte durante la pandemia, así como la subida de los tipos de interés, preocuparon especialmente a los inversores. Sin embargo, las tendencias estructurales en torno a la computación en nube y la inteligencia artificial (IA) -que algunos consideran los motores de productividad más importantes de la era moderna-, debería permitir un nuevo crecimiento de los beneficios de las tecnológicas a medio plazo y superar significativamente al del S&P 500. La mayoría de las grandes empresas tecnológicas han tomado además medidas para aumentar la eficiencia (por ejemplo, adoptando la IA) y reducir costes (por ejemplo, despidos), lo que debería aumentar los márgenes e impulsar los beneficios en la recuperación. Por lo tanto, factores estructurales deberían favorecerá a las Big Techs. No obstante, siguen existiendo riesgos, especialmente a corto plazo. Aparte de una regulación más estricta, una recesión podría provocar un nuevo descenso de los beneficios, mientras que una reaceleración económica podría hacer subir la inflación, los tipos de interés y el USD. Sin embargo, si se produjera cualquiera de estos escenarios, los inversores aún podrían ver en ello una oportunidad de compra. Sus sólidos márgenes de beneficio, que han sido por término medio casi un 40% superiores a los del S&P 500 en los últimos cinco años, la solidez de sus balances, que les permiten invertir y hacer crecer sus negocios a pesar de unos tipos de interés más altos, unos modelos de negocio diversificados que se están expandiendo cada vez más a otros sectores como la automoción y la sanidad, junto con una eficiencia y una disciplina de capital cada vez mayores que deberían respaldar los márgenes y dar lugar a unos volúmenes de recompra crecientes, justificarían una prima notable frente al mercado en general. Por último, si hablamos de materias primas, los precios del petróleo han retrocedido ante la preocupación por la recesión. El bloqueo a las exportaciones rusas sigue siendo incompleto hasta la fecha, ya que algunos países asiáticos siguen comprando petróleo ruso barato. No obstante, los recortes voluntarios de la OPEP indican su intención de mantener los precios altos, ya que sigue produciendo menos de 2,6 mn. De barriles al día. Además, los productores estadounidenses continúan con su enfoque disciplinado y no están abusando de la producción de fracking (fragmentación hidráulica) , mientras que el gobierno de EEUU ha indicado que podría comenzar a reconstruir las reservas estratégicas de petróleo a finales de este año. Por el lado de la demanda, los datos procedentes de China han sido desiguales, aunque la demanda (producción nacional de refinado + importaciones netas de refinado) indica un fuerte apetito. Dado que es probable que la desaceleración económica haya quedado atrás en 12 meses, seguimos siendo optimistas en cuanto a las perspectivas de los precios del petróleo, con una previsión de 83 dólares/barril en el caso del Brent a junio de 2024. En cuanto al oro, su atractivo como refugio se ha hecho visible a medida que los mercados se enfrentaban a acontecimientos crediticios y a preocupaciones sobre la salud económica mundial. Dado que se espera que los mercados experimenten episodios regulares de volatilidad, es probable que el oro siga siendo una propuesta interesante respaldada por la demanda de los bancos centrales de los mercados emergentes. Nuestra previsión a junio de 2024 para el precio del oro se sitúa en 2.400 dólares/onza. Los precios del cobre, muy sensibles a la confianza sobre el crecimiento mundial, se han disparado a la baja. Además, los datos manufactureros han ido a la zaga de los datos de servicios en China. No obstante, también se aprecian brotes verdes con fuertes aumentos este año en el gasto en la red china y en la inversión en activos fijos. Además, los últimos datos del mercado inmobiliario sugieren que la situación ya ha tocado fondo. Por lo tanto, tenemos una visión favorable para el cobre en los próximos 12 meses. DISTRIBUCIÓN DE SUBCLASES
RENTA FIJA. En los mercados de deuda, la mayor fortaleza económica ha llevado a las rentabilidades a nuevas subidas. La del Treasury americano a 10 años cierra el mes de mayo en el 3,7% mientras que la de su homólogo alemán al mismo plazo se coloca en el 2,3%. Por último, el nuevo miedo a una subida de tipos por parte de la Fed, junto con la crisis del techo de deuda impulsaban al alza la cotización del USD y cierra el mes en 1,07 frente al EUR. En cuanto a la más inminente evolución de los mercados de renta fija, parece que los recientes máximos de los tipos de interés han quedado atrás o están muy cerca de hacerlo. En consecuencia, es poco probable que veamos un aumento significativo de las rentabilidades en un entorno de incertidumbre económica, sobre todo en EEUU. Por lo tanto, se mantiene la actual sobreponderación moderada en renta fija de calidad, con un incremento de la duración hacia niveles neutrales (4,6 años). RENTA VARIABLE. Mayo ha sido un mes agitado para los mercados. Empezó con el cierre del First Republic Bank y la renovada preocupación por las turbulencias financieras, luego tuvimos subidas de tipos de la Fed y el BCE, intensas negociaciones en torno al techo de deuda de EEUU y un boom de las empresas ligadas a la IA. Al cierre, la mayoría de los activos se situaron en terreno negativo, a pesar de que algunos valores obtuvieron mejores resultados, como los valores tecnológicos. Como resumen, el S&P ha subido en mayo un 0,24%, el Eurostoxx 50 ha caído un 3%, y el español IBEX, que en la última semana de mes apenas se vio afectado por el sorprendente adelanto electoral, cae un -2,07%. La temporada de resultados del primer trimestre se ha cerrado con un número de empresas que han batido las expectativas, superior a las medias históricas. Especial interés han generado las cifras de empresas de semiconductores, como Nvidia o Marvel Tecnnologies, con subidas en la última semana del mes superiores al 20% gracias a su fuerte papel en el desarrollo de la Inteligencia Artificial (IA). Las preocupaciones por el sector bancario regional estadounidense se han estabilizado, al igual que el sector inmobiliario. Teniendo en cuenta la fortaleza del mercado laboral parece que la economía podría entrar en recesión, pero el aterrizaje será suave. En Europa, la Comisión Europea revisaba al alza las estimaciones de crecimiento ante la mayor confianza derivada de la caída en los precios del gas, lo que hace la tan temida recesión altamente improbable. Los mercados muestran cierta estabilidad pese a que aún quedan obstáculos por superar como el endurecimiento de las condiciones de acceso al crédito, que podría afectar a la economía e influir en los beneficios empresariales. Las miradas durante este mes de junio vuelven a los bancos centrales, y aunque se da por seguro que el BCE subirá los tipos de nuevo el próximo día 8 de junio, persisten las dudas sobre si la Fed subirá de nuevo el día 15. Mantenemos por tanto la neutralidad de la renta variable en las carteras. Un factor que respalda la continua preferencia por las acciones europeas frente a las estadounidenses con valoraciones más atractivas a pesar de que las perspectivas de crecimiento de los beneficios son bastante similares. El STOXX Europe 600 cotiza con un PER a 12 meses con un descuento del 30% vs el S&P 500 y con un descuento del 15% respecto a la media de los últimos 10 años. Mientras, la bolsa americana (S&P 500) cotiza con una prima respecto a su historia del 7%. Las acciones estadounidenses también son más caras si se comparan por sectores. De hecho, todos los sectores GICS son más caros en el S&P 500 que en el MSCI Europe. Por otra parte, la renta variable del Reino Unido puede presentar una oportunidad de inversión atractiva debido a un descuento récord en comparación con otras regiones, el dividendo más elevado frente a la zona euro y los importantes beneficios que los exportadores británicos obtienen de la debilidad de la libra esterlina. Esto justifica un ligero cambio en las carteras, con una rebaja en el peso de la renta variable emergente y subida del mercado británico.
Jorge Gómez |
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