¿Tiene problemas para ver este correo electrónico? Ver en su explorador VISIÓN DE MERCADOS Octubre de 2023 PREVIO Este informe ha sido elaborado por ENDOR INVERSIONES, a través de su colaboración con BBVA Banca Privada, a partir de diferentes fuentes y en ningún caso constituye una recomendación de compra. Dicho análisis debe observarse como nuestra particular visión de los mercados y su posición actual. DISTRIBUCIÓN DE ACTIVOS
El mes de septiembre ha sido intenso en cuanto a reuniones de los bancos centrales. Empezando por el BCE, decidía el pasado día 15 subir los tipos de interés en otros 25 pb. (tipo depo en el 4%, tipo refi en el 4,5%). No obstante, la debilidad de los datos económicos de la Eurozona, llevaban a Lagarde a lanzar un mensaje más tranquilizador, al decir que, tras la última subida “el BCE ha contribuido lo suficiente a devolver la inflación al nivel objetivo”. Con ello parece dejar entrever que, si todo va como lo esperado, no habrá más subidas. Mensaje más duro de la Fed, pese a que mantuvo los tipos estables en el 5,25%- 5,5%. Powell dejó claro que seguirá pendiente de los datos y que estos tipos podrían no ser los finales. Sorpresa en el Reino Unido, donde el Banco de Inglaterra mantenía los tipos estables en el 5,25%, además de reducir el volumen de compra de activos. Ha pesado la fuerte caída de la actividad económica en el verano en este país. No obstante, mantiene el sesgo hacia más subidas. Por último, también el Banco de Japón decidía en septiembre mantener sus tipos sin cambios, y dejar también inalterada su política de control de curva de tipos. Ello pese a que la inflación se mantiene muy por encima del 2% (+3,2% anual en agosto). En resumen, puede que los bancos centrales desarrollados consideren que ya han subido los tipos lo suficiente para frenar la inflación, pero desde luego están lejos de bajarlos. Respecto a las materias primas, la tendencia al alza que ya veníamos arrastrando en los precios del petróleo durante el mes de agosto ha cogido fuerza en septiembre. A finales de septiembre, Rusia decidía además imponer una prohibición temporal a las exportaciones de gasolina y gasóleo para abordar la escasez nacional. Una gota más en el vaso de la escasez de oferta de crudo. No hay que olvidar que la OPEP+ está aplicando unos recortes voluntarios del suministro de 1,67 millones de barriles al día desde abril, que se prolongarán hasta final de 2023. Arabia Saudí y Rusia además anunciaban a cierre de agosto su intención de extender los recortes de la oferta aprobados en mayo, de 1,3 millones de barriles al día adicionales, hasta final de año. Todo ello a las puertas del invierno en el Hemisferio Norte. Esta escasez de oferta, unido a la resiliencia de la demanda han impulsado los precios del crudo Brent por encima de los 95 USD por primera vez desde noviembre de 2022. La reunión del 50.º Comité de Supervisión Ministerial Conjunto de la OPEP está programada para el 4 de octubre. Se espera que el bloque mantenga los recortes de la producción hasta acabar el año. En adelante, podríamos ver los precios escalar incluso más antes de una recogida de beneficios y de que la especulación en torno al futuro de estos recortes tras su expiración en diciembre provoque cierta volatilidad puntual. A largo plazo, lo importante es la enérgica intención de la OPEP+ de lograr unos precios del petróleo más elevados, vía si es necesario nuevos recortes de producción. Esperamos por lo tanto que en septiembre de 2024 los precios del crudo se sitúen cerca de los 90 dólares/barril. También los precios del gas han subido en Europa y se sitúan por encima de los 40 euros/Mwh. Aunque estamos muy lejos de los máximos de verano de 2022, la cercanía del invierno hace complicado nuevas rebajas en los precios. Así, los bancos centrales miran con preocupación la evolución de los precios del petróleo y el gas, y su posible impacto sobre la inflación. El ritmo de rebaja en las cifras de inflación es ya lento, y se puede ralentizar aún más si, como parece probable, se mantienen los recortes de la oferta, y China recupera poco a poco su actividad (más demanda). De vital importancia fue la cumbre de los BRICS de finales de agosto con la ampliación del grupo a 11 miembros a partir del 1 de enero de 2024, con Argentina, Emiratos Árabes Unidos, Arabia Saudí, Irán, Etiopía y Egipto uniéndose a los actuales países miembros Brasil, Rusia, India, China y Sudáfrica. Se supone que Indonesia también se unirá el año que viene tras las consultas con otros Estados miembros de la ASEAN. Uno de los principales objetivos de esta iniciativa es establecer un contrapeso al dominio occidental de la geopolítica representado por el G7. La nueva agrupación representará el 46% de la población mundial y el 36% del PIB mundial en paridad de poder adquisitivo. No obstante, el impacto económico directo parece limitado a corto plazo. Hasta la fecha, el comercio entre los cinco países BRICS ha representado alrededor del 2% del total mundial y el comercio entre China y Arabia Saudí, nuevo miembro, representa menos del 0,5% del comercio mundial. Mucha más relevancia, tendrán los impactos indirectos. Los países BRICS se han convertido en los mayores proveedores y consumidores de materias primas del mundo. Los nuevos miembros aumentarán aún más la exposición del grupo a las materias primas. Además de una mayor cuota en materias primas energéticas gracias a Irán, Arabia Saudí y los EAU (hasta más del 40% en el caso del petróleo), aumentará significativamente la cuota en reservas de metales que actualmente se consideran vitales para la transición energética. El nuevo miembro, Argentina, por ejemplo, posee las terceras mayores reservas de litio, la cuota de reservas de tierras raras de los 11 BRIC supera el 70% del global y tiene una parte significativa de las reservas de algunos otros metales como el manganeso. Si el grupo o algunos de sus miembros deciden aprovecharse de ello, podría dar lugar a precios más altos para los Estados no miembros. Esta ampliación de los BRIC a 11 países, cada uno de ellos con intereses políticos diferentes, puede generar nuevas tensiones geopolíticas ser estos países los mayores proveedores y consumidores de materias primas. Con clara influencia en los mercados de valores, en el plano empresarial comenzará la temporada de resultados del tercer trimestre en menos de diez días (los principales bancos de EEUU empezarán a publicar el día 13 de octubre). Actualmente, las estimaciones de los analistas implican un crecimiento anual de los beneficios del 1,5% y un aumento de los ingresos del 0,5% para el S&P 500. Esto contrasta con el -2,8% y el 0,5% del 2T. Las estimaciones de los analistas a nivel global han permanecido estables desde julio, pero enmascaran notables revisiones de las estimaciones sectoriales. Mientras que han reducido sus expectativas para los sectores Materiales, Industriales y Salud, han mejorado para Consumo no cíclico, Servicios de Comunicación y tecnología. La energía debería de seguir siendo un lastre. En Europa, las estimaciones implican una caída de los beneficios del -11%, mientras que los ingresos deberían de descender un -8% en el STOXX 600. Esto contrasta con el -6% y el -6% respectivamente en el 2T. No obstante, estas cifras han de tomarse con cautela, ya que no se espera que todas las empresas del Stoxx 600 presenten ahora sus cifras trimestrales (en las respectivas cifras generales solo se incluyen las estimaciones de 300 empresas). Por sectores, las estimaciones se han reducido en los últimos 3 meses en Materiales, Consumo no cíclico y Tecnología. Consumo cíclico ha sido el único sector con mejoras. La temporada de resultados podría servir de catalizador para sacar al mercado del actual pesimismo. No obstante, hay diferencias entre sectores. La inteligencia artificial debería impulsar la productividad y el crecimiento de los ingresos a largo plazo. Por otra parte, la relajación de la inflación y la solidez de los mercados laborales ya están impulsando, o lo harán pronto, el crecimiento de los salarios reales en la mayoría de las economías avanzadas, suponiendo que finalmente se logre un aterrizaje suave. Por otra parte, la recuperación en China parece estabilizarse e incluso cobrar impulso a medida que se afianzan las medidas gubernamentales. Los tipos de interés están probablemente cerca de su nivel máximo, mientras que algunos bancos centrales de mercados emergentes ya han efectuado sus primeros recortes de tipos. De cara al futuro, esto debería apoyar la confianza de los consumidores y el gasto en todo el mundo. El sector de servicios de comunicaciones en EEUU y a los cíclicos de consumo europeos podrían ser los principales beneficiarios de esta recuperación del consumo. Conclusión, la temporada de resultados del 3º trimestre debería ser favorable, aunque con muchas diferencias entre sectores. DISTRIBUCIÓN DE SUBCLASES
RENTA FIJA. Los temores inflacionistas y la percepción de que los tipos se mantendrán altos durante mucho tiempo, han hecho mella en los mercados de deuda, que en general cierran septiembre con subidas en las rentabilidades (caídas en los precios). No ayudaban tampoco los problemas presupuestarios en EEUU, (aunque al final in extremis se ha evitado el día 30 el cierre del gobierno). La del Treasury americano a 10 años escala al 4,6%, tras haber llegado a acercarse al 4,7%, nivel no visto desde 2007. De hecho, toda la curva de tipos gobierno de EEUU sube en rentabilidad, si bien se reduce la inversión de la misma gracias a una subida más moderada de los plazos más cortos (el tipo a 2 años “solo” sube 15 pb., hasta el 5,04%). La misma historia en Europa, con una rentabilidad del Bund alemán a 10 años en el 2,84%, nivel no visto desde 2011. En cuanto a las primas de riesgo periféricas, estabilidad en torno a los 100 pb. para la española, y cierta ampliación en el caso de la prima italiana tras la presentación por parte del gobierno de este país de un presupuesto para 2024 que excede lo exigido por Bruselas (se eleva el objetivo de déficit para 2024 hasta el 5,3% del PIB). Los mercados continúan centrados en la política monetaria, y la opinión dominante es que ya estamos cerca del máximo del ciclo de endurecimiento monetario. Hay quienes suponen que, cuando se alcance este máximo, se podrá dar un giro en las políticas monetarias, pese a las indicaciones de que la inflación no está aun totalmente bajo control: las tasas de inflación subyacentes son aun excesivamente altas en muchas economías. Además, los temores respecto a una posible estanflación futura no se han disipado por completo, y los costes de la energía son otro motivo de preocupación. Por lo tanto, los bancos centrales tienen motivos para ser cautelosos. En este entorno económico, la gestión de las inversiones requerirá cambios sutiles de dirección, más que unos giros drásticos en la estrategia. Dado que es improbable que las presiones inflacionistas desaparezcan por completo, las rentabilidades de la renta fija seguramente no descenderán drásticamente, si bien se prevé que las curvas de tipos no estén tan invertidas. Como la situación fundamental de las empresas seguramente se mantendrá sólida, pese a la desaceleración económica temporal prevista, no anticipamos una ampliación considerable de los diferenciales de crédito. Esto sigue situando a los bonos corporativos Grado de Inversión (IG) como la base de las carteras. Mientras, las tasas de impago de los bonos ‘high yield’, tanto en USD como en EUR, han repuntado y seguramente subirán, dadas las dificultades de los emisores de peor calificación para refinanciarse a unos tipos más altos. No obstante, dados los bajísimos niveles de impagos del año pasado, esta subida debería considerarse una normalización, más que un deterioro importante. RENTA VARIABLE. Cerramos un mes y trimestre en negativo. A las caídas de agosto han seguido en septiembre nuevos retrocesos, de forma que se cumple la tradición de ser este último mes históricamente el peor del año. En EEUU, el índice S&P se deja cerca de un 5% (un -3,3% en el trimestre), mientras que el Stoxx 600 retrocede un -1,6% (-2% en el 3T) y el selectivo Ibex un -0,8% (-0,8% en el 3T). También las bolsas emergentes cierran en negativo, pese a los avances en India (Nifty: +2%) o Turquía (+5,3%). A destacar la cierta estabilización de los mercados chinos (Shanghai Composite: +2%), pese a las continuas noticias negativas del sector inmobiliario. Lo positivo es que parece que las medidas de estímulo llevadas a cabo por el gobierno chino por fin están dando sus frutos lo que hace esperar un mejor comportamiento de este mercado de cara al futuro. En cuanto al futuro más cercano, la renta variable debería capear razonablemente bien una eventual desaceleración económica, con una paulatina recuperación de los ingresos. Los objetivos para los índices, a 12 meses vista en la mayoría de mercados son relativamente moderados, pero detrás de ello existen oportunidades específicas, como la atractiva valoración de las acciones europeas frente a las estadounidenses, la posible recuperación de los valores de consumo, servicios de comunicación o tecnología de cara al futuro. Como conclusión, aunque mantenemos una infraponderación de la renta variable en las carteras, consideramos que las posibles caídas podrían ser consideradas como oportunidades de compra.
Jorge Gómez |
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