¿Tiene problemas para ver este correo electrónico? Ver en su explorador VISIÓN DE MERCADOS Diciembre de 2023 PREVIO Este informe ha sido elaborado por ENDOR INVERSIONES, a través de su colaboración con BBVA Banca Privada, a partir de diferentes fuentes y en ningún caso constituye una recomendación de compra. Dicho análisis debe observarse como nuestra particular visión de los mercados y su posición actual. DISTRIBUCIÓN DE ACTIVOS
El mes de noviembre se cierra con, quizás, un excesivo optimismo ligado a la posible evolución de la política de los bancos centrales. La evolución favorable de la inflación ha hecho que los mercados de futuros descuenten con una probabilidad superior al 50% una rebaja de tipos por parte de la Fed en el mes de marzo, demasiado pronto a nuestro juicio. Si algo nos han demostrado los dos últimos años, ha sido la extraordinaria resiliencia del consumidor americano, apoyado por las altas tasas de ahorro las subidas salariales, la buena evolución del empleo y las ayudas fiscales puestas en marcha por la Administración Biden. Por tanto, es cierto que esperamos una desaceleración del crecimiento en EEUU, e incluso no descartamos algún trimestre en negativo, pero la caída no será tan abrupta como para esperar una gran agresividad por parte de la Fed. Esperamos, de hecho, que baje los tipos 75 pb. en 2024, probablemente a finales del 2T. En Europa, la debilidad es patente desde el verano en todos los países, con Alemania el más penalizado, dado el elevado peso de la industria en su economía (superior al 20%). Creemos que el BCE también bajará los tipos 75 pb. en 2024, probablemente a partir del verano. La conclusión es que los bancos centrales de EEUU y la Eurozona deberían bajar los tipos en 2024, pero menos de lo que parecen descontar los mercados. El optimismo de los inversores en noviembre se ha basado fundamentalmente en dos factores: unos datos económicos cada vez más débiles, y una menor presión inflacionista. Y esto se ha confirmado. En EEUU, a mediados de noviembre se conocía un dato de inflación mejor de lo esperado, y la misma tendencia se observaba a cierre de mes en el deflactor del consumo privado (PCE), medida de inflación favorita de la Fed. De hecho, se reduce al 3% anual, su nivel más bajo desde marzo de 2021 (la subyacente cae también al 3,5% anual). En la Eurozona, las cifras preliminares de inflación de noviembre confirmaban el último día de noviembre lo que ya habían apuntado los datos de Alemania y España. En el conjunto de la zona euro, la inflación general cae hasta el 2,4% anual (cuando se esperaba un 2,7%), favorecida por la caída de la energía y de los precios de los automóviles . Y también la subyacente sorprende a la baja, al situarse en el 3,6% anual (se esperaba 3,9%). Aun así, factores como el crecimiento por encima del potencial en muchos sectores, precios del petróleo elevados, fuerte crecimiento del alquiler de vivienda, o la presión salarial dificultan la vuelta a la normalidad en los precios, como no se cansan de decir los bancos centrales. De cara al próximo año, la menor actividad y el debilitamiento del mercado laboral impulsarán el proceso desinflacionista en EEUU. Esperamos que la inflación se sitúe en el 2,8% (media anual) en 2024. La moderación del crecimiento reducirá las presiones en los precios también en la zona euro. Sin embargo, los altos precios de la energía y las bajas tasas de desempleo evitarán una desaceleración rápida. Esperamos una inflación en la Eurozona todavía en el 2,9% anual (media anual) en 2024. Remarcamos que los últimos datos de inflación apuntan a que la presión inflacionista sigue frenándose. No obstante, los bancos centrales siguen advirtiendo de que conseguir alcanzar y posteriormente mantener una inflación del 2% será complicado. En cuanto al gigante asiático, la situación en China sigue preocupando. Los datos de actividad conocidos en las últimas semanas parecen mejores, pero todavía no son concluyentes. Hemos visto cifras de ventas al por menor mejores de lo esperado en octubre, y también durante los primeros tres trimestres de 2023 un gasto real de los consumidores un 8,8% superior al de hace un año, sobrepasando el crecimiento de la renta disponible por 4 p.p. También el crecimiento de la producción industrial batió las expectativas, alcanzando el 4,6% anual en octubre. Sin embargo, los datos de confianza PMI arrojan todavía señales de debilidad. El PMI industrial se sitúa por debajo de la barrera de expansión (50 puntos), si bien el PMI manufacturero medido por el instituto privado Caixin se ha situado algo por encima de dicho nivel. El punto débil de la economía china sigue siendo el sector inmobiliario. Las inversiones inmobiliarias se redujeron un -9,3% anual durante los primeros diez meses del año, lo que muestra los problemas del sector. Parece que el gobierno podría anunciar pronto un paquete de estímulo de 1 billón CNY (138.000 mn.$) para la renovación de los edificios en pueblos y permitir viviendas asequibles. Esto debería apuntalar la construcción y, por tanto, el crecimiento del PIB. Creemos que el apoyo monetario y fiscal debería proporcionar un contexto favorable para la inversión interna y el empleo. Las nuevas reducciones del ahorro de los hogares deberían seguir favoreciendo el consumo privado. En consecuencia, prevemos un crecimiento del PIB de China en 2024, del 4,7%. En cuanto a las materias primas, cierran el mes de noviembre con un comportamiento dispar. Los precios del crudo cierran con caídas a medida que los miedos a una extensión del conflicto entre Israel y Hamás se iban disipando en el tiempo. La debilidad de los últimos indicadores de EEUU y Europa hacían temer además una caída de la demanda. El último día de noviembre se cerraba además la reunión de la OPEP+, con un nuevo acuerdo para rebajar la producción en 900 mil b/d. durante la primera mitad de 2024. No obstante, dicho acuerdo será voluntario, por lo que se duda de su efectividad, y a la postre, no ha servido para impulsar los precios. Para 2024, las perspectivas de una recuperación de la economía mundial en la segunda parte del año deberían empujar al alza la demanda de petróleo. El aumento de la producción desde EEUU de este año 2023 no parece que vaya a continuar, ya que ahora se pueden explotar menos pozos nuevos. Los riesgos al alza seguirán viniendo probablemente de factores geopolíticos (objetivo del Brent a dic-24: 88 USD/b). En contraste con el precio del crudo, el precio del oro cierra el mes de noviembre con avances cercanos al 3% y en máximos de seis meses. A medida que los bancos centrales pasen de las subidas de tipos a los recortes, el oro debería beneficiarse de varios factores favorables. Es probable que los bancos centrales de los países emergentes sigan comprando oro a medida que diversifican sus reservas. Además, es poco probable que disminuya la necesidad de cobertura en un entorno geopolítico complejo. DISTRIBUCIÓN DE SUBCLASES
RENTA FIJA. Se cierra un extraordinario mes en los mercados financieros. En tan sólo unas pocas semanas, hemos pasado de descontar posibles nuevas subidas de tipos por parte de los bancos centrales a que se descuenten en los mercados de futuros rebajas importantes a partir del segundo trimestre de 2024. El resultado, la rentabilidad del bono americano a 10 años, que había empezado el mes por encima del 4,9%, cierra en el 4,33%. Movimiento semejante, aunque con menor magnitud, en los bonos europeos. La rentabilidad del Bund a 10 años cae desde el 2,8% al 2,45%. Como resultado, hemos visto el mejor mes para el índice de bonos global desde diciembre de 2008, y el mejor desde 1985 para el mercado de bonos de EEUU. La renta fija se convierte así, en un activo muy interesante de cara a 2024. Vemos improbable que los rendimientos de los Treasuries de EEUU a largo plazo disminuyan significativamente. En Europa, se espera que los tipos de los Bunds se mantengan en torno a sus niveles actuales con rebajas en la parte corta de la curva. En un contexto de desaceleración, pero no de recesión, los bonos corporativos Grado de Inversión (IG) son especialmente atractivos. La demanda de calidad y de cupones atractivos, junto con la solidez de los balances y la mejora de mejora prevista de las condiciones crediticias a finales de 2024 apoyarían a estos activos. Mayor riesgo en los bonos HY, donde podrían subir las probabilidades de impago en línea con la desaceleración económica prevista. En las carteras de este mes colocamos en neutral +, los bonos corporativos emergentes. RENTA VARIABLE. La rebaja en las rentabilidades de los bonos tiene su reflejo en las bolsas, que cierran con fuertes subidas. Tanto el Eurostoxx como el S&P 500 cierran con ganancias superiores al 8%, y el selectivo Ibex, avanza más de un 11%, con lo que en el año la revalorización llega por encima del 20%. El cambio en las perspectivas sobre la Fed se ha hecho notar en la cotización del EURUSD, que cierra el mes en niveles de 1,09. Mientras, el último día de noviembre se reunía la OPEP+ con la decisión de recortar la producción en 900 mil b/d. No obstante, las discrepancias dentro de los Estados miembros hacen que el recorte sea voluntario, por lo que a cierre de mes el crudo Brent se sitúa cerca de los 80 dólares. El extraordinario mes de noviembre deja paso a un diciembre en el que tendremos como momentos clave: la publicación del dato de empleo en EEUU el día 8, el dato de IPC de EEUU el día 12, la reunión de la Fed el día 13 y la del BCE el día 14. A priori, se espera debilidad en el empleo, una inflación en EEUU a la baja y unos bancos centrales que probablemente no subirán los tipos de interés, pero sí advertirán del excesivo optimismo del mercado. De cara a 2024, nuestras previsiones de un crecimiento del PIB bajo (aunque positivo), inflación a la baja y tipos de interés más bajos son favorables para las bolsas. Nuestro objetivo para el S&P 500 en dic-24 es 4.700 puntos. Se basa en una previsión de crecimiento de los beneficios de un solo dígito y una ligera expansión de la valoración. En el caso de la Eurozona, nuestro objetivo para el STOXX Europe 600 es 465 a dic-24. Nuestras previsiones implican mayores beneficios para los sectores expuestos al consumo a medida que el crecimiento de los salarios reales vuelve a ser positivo, con los sectores financieros beneficiándose de los altos tipos de interés, y aspectos positivos para los sectores de materias primas. Las acciones europeas tienen una valoración atractiva en comparación con la historia y con otros mercados. También ofrecen un alto crecimiento de los beneficios y una rentabilidad por dividendo que más que supera la rentabilidad de los bonos.
Jorge Gómez |
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