¿Tiene problemas para ver este correo electrónico? Ver en su explorador VISIÓN DE MERCADOS Septiembre de 2024 PREVIO Este informe ha sido elaborado por ENDOR INVERSIONES, a través de su colaboración con BBVA Banca Privada, a partir de diferentes fuentes y en ningún caso constituye una recomendación de compra. Dicho análisis debe observarse como nuestra particular visión de los mercados y su posición actual. DISTRIBUCIÓN DE ACTIVOS
Entre julio y agosto hemos conocido los resultados de las compañías en el 2T24. En general, el balance ha sido positivo, no sólo porque se incrementa el porcentaje de sorpresas positivas, sino también se las expectativas se han recortado menos que en el trimestre anterior ante las perspectivas mejores de crecimiento de cara al segundo semestre del año. El porcentaje de beneficios que ha superado las estimaciones se sitúa cerca del 80% (S&P 500) y el 55% (STOXX Europe 600), por encima de sus promedios de 10 años de 74%/54%. El beneficio por acción agregado del S&P 500/STOXX Europe 600 se ha situado un +4%/+5% por encima de las expectativas, mientras que los ingresos han sorprendido en un +0,8%/+2%. En EEUU, diez de los once sectores están mostrando sorpresas positivas en sus beneficios. Tomando estas cifras, el incremento de los beneficios para el conjunto de compañías del S&P 500 se situaría en 2024 en el +14% anual, con un crecimiento de los ingresos del +6%. Sólo en el 2T24, los beneficios del S&P 500 sin contar a las 7 Magníficas, creció aproximadamente un 5% anual tras una racha de cinco trimestres de crecimiento. En cuanto estos últimos, los beneficios de nuevo son sólidos, pero no lo suficiente para los inversores, que cuestionan si las valoraciones son ya excesivas. Como resultado, el conjunto de los “Magníficos 7” cierra el mes de agosto con caídas del -0,4%, segundo mes de retrocesos. A destacar la publicación el pasado 28 de agosto de los números de Nvidia, por encima del consenso, si bien su cotización caía tras los mismos con lo que cierra la última semana del mes con caídas del -7,7% (aunque en el mes de agosto avanza finalmente un 2%). En cuanto a Europa, las cifras del 2T muestran un crecimiento del +4% anual de los beneficios del STOXX Europe 600 tras cuatro trimestres consecutivos de descensos, con unos ingresos un -0,3% más bajos. La conclusión es la de un balance positivo de la temporada de resultados del 2T, aunque como siempre, con mucha disparidad entre sectores. Comentario aparte merece Japón, uno de los principales protagonistas de este verano. La bolsa japonesa cierra el mes de agosto con caídas, y no es capaz así de recuperar las masivas caídas de inicios de agosto (especialmente el día 5, donde el Nikkei cayó un -12,4%, su mayor caída diaria desde 1987). Gran parte de este mal comportamiento se justifica por la fortaleza del yen derivada de la polémica decisión del Banco de Japón (BoJ) de elevar los tipos a finales de julio (desde el 0% al 0,25%) y de recortar además agresivamente su programa de compra de activos (reducirá 400 mil millones de yenes cada trimestre). Las caídas bursátiles y la fortaleza del yen han supuesto un aluvión de críticas sobre el actual gobernador del Banco de Japón, Ueda, que incluso tuvo que dar explicaciones ante el parlamento el pasado 23 de agosto, en medio de la temporada estival. ¿Por qué la subida del yen tuvo tal impacto sobre todo los mercados internacionales? Porque el yen es una de las divisas principales para hacer “carry trade”, o lo que es lo mismo, dada su debilidad, suele utilizarse como divisa de financiación y por lo tanto muchos grandes inversores toman prestado en yenes a tipos muy bajos, e invierten este capital en otras divisas de países con tipos de interés más altos (como el USD, el MXN o NZD). Si el yen se aprecia como consecuencia de una subida de tipos en Japón, estos “trades” se ven afectados negativamente. Dada la fuerte inestabilidad generada tras la última subida, vemos improbable que el BoJ suba los tipos de nuevo en la reunión del día 20 de septiembre, aunque la decisión dependerá también de la decisión de la Fed del día 18. Sin embargo, se espera que el BoJ siga subiendo los tipos de interés en el último trimestre del año y a lo largo de 2025, aunque en escalones más pequeños (+10 pb.), en base a la posible mejora de la actividad económica (mejora del consumo gracias a una histórica subida de los salarios y a la subida de la inversión empresarial). Es decir, la potencial apreciación del yen puede seguir pesando sobre la bolsa japonesa, dado que las grandes empresas japonesas verán minorados sus ingresos del resto del mundo. Además, tras la dimisión del actual primer ministro, Kishida, el 27 de septiembre el partido en el gobierno, el LDP, debe nombrar un nuevo candidato, lo que añade un extra de incertidumbre. DISTRIBUCIÓN DE SUBCLASES
RENTA FIJA. El cambio en las expectativas de rebajas de tipos se ha notado en el mercado de bonos, donde se produce una rebaja generalizada de las rentabilidades, aunque son los plazos más cortos los que han visto las mayores caídas. Mientras, los plazos largos siguen tensionados, sobre todo en EEUU, ante la complicada situación fiscal de este país, sin que ninguno de los candidatos presidenciales haya puesto sobre la mesa futuras medidas de ahorro. En este momento, la rentabilidad del Treasury americano a 10 años baja hasta el 3,80%, mientras que la del Treasury a 2 años se sitúa en el 3,77%. La pendiente de la curva de tipos gobierno, por lo tanto, consigue prácticamente eliminar la inversión de los últimos meses. Comportamiento similar en la curva de tipos europea, donde la rentabilidad del Bund alemán a 10 años, se sitúa en el 2,22%, mientras que a 2 años se sitúa en el 2,31%. Por último, el mes ha traído consigo importantes movimientos en los mercados de divisas. En el caso del yen, importante revalorización para acabar el mes por debajo de los 150 yenes por USD, algo que no ocurría desde marzo. También hemos visto importantes vaivenes en la cotización del USD, que llegó a caer frente al EUR a niveles cercanos a 1,12, cuando se daba por segura una rebaja de tipos por parte de la Fed de hasta 150 pb. este año, y cierra el mes de agosto en 1,105 gracias a la fortaleza de los últimos datos de EEUU. En este contexto, en las carteras recomendadas para el mes de septiembre, se decide tomar beneficios de los bonos soberanos europeos) y aumentar la posición en bonos High Yield, dados sus atractivos cupones y dado que no se espera una recesión, y que tampoco se espera una subida de las probabilidades de impago. En cuanto a la duración, se reduce ligeramente, hasta los 4 años. Por último, se mantiene la ligera sobreponderación en materias primas, principalmente el oro, para aprovechar así su carácter refugio en un previsible entorno de volatilidad en los mercados. En cuanto al precio del petróleo, cierra el mes de agosto con caídas ante el temor a una menor demanda mundial por bajo crecimiento económico y una oferta que no se ha conseguido reducir dado que los recortes aprobados por la OPEP+ están siendo contrarrestados por más producción en países no OPEP. RENTA VARIABLE. Los meses de julio y agosto vuelven a cumplir con la tradición y muestran una fuerte volatilidad. Desde mediados de julio hasta los primeros 10 días de agosto asistíamos a una importante corrección, si bien a cierre de mes ha vuelto el optimismo gracias a las claras señales de los bancos centrales de bajar los tipos. A cierre de agosto, el índice S&P se situaba menos de un 1% de los máximos de julio, y el Euro Stoxx 600, cierra en máximos históricos. Buen mes también para el selectivo Ibex, que avanza un 3%. Si analizamos cronológicamente lo que han sido estas últimas semanas, podemos apuntar tres grandes razones, además del clásico menor volumen de negociación en verano, de las caídas: 1) La publicación de unos resultados del 2T24 de las “7 Magníficas” positivos, pero por debajo en muchos casos de las expectativas de los inversores, lo que puso en cuestión las elevadas valoraciones alcanzadas en el año. 2) La actuación del Banco de Japón, que a finales de julio sorprendía con una nueva subida de tipos, elevando con fuerza la cotización del yen, una divisa usada en los últimos tiempos como financiación ante los bajos tipos de interés en este país. 3) La publicación en Europa y especialmente en EEUU, de unos datos económicos peores de lo esperado. Especial mención en este sentido a la debilidad de los datos de empleo del mes de julio en EEUU, y a la caída del índice de confianza manufacturera ISM a niveles claros de contracción. Todo ello hizo pensar a los inversores que la Fed “se había quedado por detrás de la curva”, o lo que es lo mismo, que al no haber anticipado sus rebajas de tipos se iba a ver obligada ahora a rebajarlos mucho más ante el riesgo de recesión. Recordemos que en la fatídica primera semana de agosto se llegaron a descontar en el mercado de futuros hasta 150 pb. de recorte por parte de la Fed en 2024. Todo cambia sin embargo a partir de mediados de agosto. Tuvimos primero datos económicos algo mejores, señales de menos presión inflacionista, y sobre todo, una sorprendente revisión a la baja en la serie histórica de empleo (-800 mil empleos menos de los inicialmente computados entre marzo de 2023 y marzo de 2024), que pone en cuestión la actuación de la Fed. La guinda la puso Jerome Powell en la reunión de banqueros centrales de Jackson Hole, en la que dejó claramente la puerta abierta a una rebaja de tipos en la reunión del próximo 18 de septiembre. La duda está en la cuantía (se espera que baje 25 pb. si bien no se descarta una rebaja de 50 pb. dependiendo de los datos). Al cierre de agosto, el índice S&P cierra con una subida del +2,4 % en términos de rentabilidad total, marcando su cuarta ganancia mensual consecutiva, mientras que el STOXX 600 de Europa subía un +1,8 %. Caídas en el Nikkei japonés (-1,1 %) dado que gran parte de la turbulencia se centraba en Japón. Para este mes de septiembre, hemos subido de nuevo la renta variable en las carteras, hasta niveles de sobreponderar (tras haber mantenido una posición neutral en verano). Bajo nuestro escenario base, la economía americana empezó el año 2024 con un crecimiento de apenas el 1,4% anualizado, pero el último dato publicado muestra un crecimiento del 3% anualizado en el 2T, y las posibles rebajas de tipos y el incremento de la renta disponible, sobre todo de las generaciones de mayor edad, apuntan a un crecimiento del consumo en los próximos trimestres. Por tanto, estaríamos lejos del escenario de recesión. En cuanto a la Eurozona, salió de la recesión en 1T 2024 gracias a un crecimiento del 0,3% anual, pero los últimos indicadores apuntan a que la recuperación es lenta, y muy divergente entre países, con Alemania de nuevo con un crecimiento negativo (- 0,1% trimestral), Francia e Italia mejorando lentamente (+0,3% y +0,2% trimestral, respectivamente) y muy buenas cifras en España (+0,8%). De cara a los próximos meses, el efecto combinado de la subida de los salarios reales, más demanda externa y nuevos desembolsos de los fondos NGEU deberían apuntalar la recuperación. Un contexto de crecimiento paulatinamente al alza, inflación a la baja y tipos de interés a la baja debería ser favorable para los mercados lo que justifica nuestra visión para las bolsas favorable para estos últimos trimestres del año.
Jorge Gómez |
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