¿Tiene problemas para ver este correo electrónico? Ver en su explorador VISIÓN DE MERCADOS Febrero de 2023 PREVIO Este informe ha sido elaborado por ENDOR INVERSIONES, a través de su colaboración con BBVA Banca Privada, a partir de diferentes fuentes y en ningún caso constituye una recomendación de compra. Dicho análisis debe observarse como nuestra particular visión de los mercados y su posición actual. DISTRIBUCIÓN DE ACTIVOS
El comienzo del año 2023 ha traído consigo una importante relajación de las restricciones por Covid en China, segunda economía mundial. El 8 de enero se reanudaron los viajes libres de cuarentena a China continental. Los viajeros con destino a China ahora sólo necesitan desde esa fecha presentar una prueba PCR negativa 48 horas antes del vuelo. No se requieren más pruebas ni cuarentenas tras su llegada a China. Según las primeras cifras, durante la celebración del Año Nuevo chino se habrían producido más de 300 millones de desplazamientos dentro del país, lo que supone un 90% del existente en el mismo periodo de 2019. El tráfico aéreo se habría situado en el 80% vs 2019, mientras que apenas se habrían producido salidas internacionales. Se espera que las reservas de viajes al extranjero de turistas chinos se aceleren durante el segundo trimestre, siendo Hong Kong, Corea del Sur, Japón, Tailandia, Malasia y Singapur los destinos favoritos. El gobierno chino sigue además apoyando el crecimiento con intensos programas de estímulo monetarios y fiscales, sin perder de vista, eso sí, la reestructuración y control de sectores clave, como el inmobiliario o las grandes empresas tecnológicas. De esta forma, frente a un año 2022 con un crecimiento de tan sólo el 3,0%, el segundo año más bajo desde que China salió de su profunda depresión en los años 70, se espera que en 2023 la economía china avance un 5%, con más riesgo al alza que a la baja. Respecto a economías más locales, los últimos días de enero se publicaban las estimaciones preliminares de la inflación en Europa de dicho mes, con mucha disparidad entre países. En el conjunto de la zona euro, la inflación general se sitúa, según esta estimación preliminar, en el 8,5% anual, lo que supone una importante moderación respecto a diciembre (+9,2%), mientras que la inflación subyacente se habría mantenido estable en el 5,2%. La cifra, no obstante, hay que tomarla con cautela dado que la oficina estadística de Alemania tardará al menos una semana más de lo previsto en publicar sus cifras, al estar realizando un cambio metodológico, y esto puede impactar significativamente en el dato final (que conoceremos a mediados de febrero). En España, la cifra ha sido claramente peor de lo esperado, con un incremento del IPC general del 5,8% anual, una décima más que en diciembre, y lo que es más preocupante, una subida del IPC subyacente, que elimina los componentes más volátiles, como energía y alimentos, hasta el 7,7% anual. A falta de conocer la desagregación por componentes, se espera un incremento importante de los costes de los carburantes, una vez que se ha eliminado la subvención de 20 céntimos del gobierno, y una rebaja en los precios de la electricidad y el gas. El dato es difícil de comparar con las cifras anteriores dado que, también en España, se ha producido un cambio metodológico: se incluye en los precios del gas y la energía los precios del mercado libre, y se utiliza como principal fuente de cálculo para las ponderaciones en la cesta de la compra los datos de Contabilidad Nacional y no los de la Encuesta de Presupuestos Familiares. Esto ha hecho que varíen significativamente los pesos de la cesta, con un mayor peso del transporte, el ocio y la cultura, y un menor peso de alimentos, vestido o vivienda. Mantenemos el foco en nuestra preocupación sobre la cifra de inflación subyacente. Hablando sobre los grandes protagonistas del devenir de los mercados en los últimos dos años, en los dos primeros días del mes de febrero hemos tenido citas importantes con los principales bancos centrales. En EEUU, se confirmaban las especulaciones y finalmente la Fed decidía subir los tipos de interés en 25 pb., hasta el 4,5%-4,75%, por debajo de las anteriores subidas durante 2022 de 75 pb. o 50 pb. El mensaje además fue bastante menos agresivo y apunta a que estaríamos al final del ciclo de subidas (se espera que la próxima subida sea de otros 25 pb.). En cuanto al BCE, subía tipos 50 pb., hasta el 2,5% (tipo depo, el tipo refi se coloca en el 3%), el nivel más alto desde 2008. Lagarde además anticipaba que subirá otros 50 pb. en marzo, y a partir de ahí, las siguientes decisiones las tomará en base a los datos económicos. En marzo además el BCE publicará una actualización de sus previsiones, con especial interés en cuanto a las cifras de inflación. El BCE confirmaba también que en marzo iniciará el llamado QT (Quantitative Easing), o lo que es lo mismo, dejará de reinvertir parte de los vencimientos de su cartera de deuda (en media, unos 15.000 mn. de euros no se reinvertirán entre marzo y junio lo que supone un 50% del total de vencimientos). El mercado celebró la decisión (los bonos europeos públicos tuvieron su mejor día desde 2011, cuando Draghi fue nombrado presidente), sobre todo porque Lagarde hizo comentarios menos agresivos, en particular comentando que después de marzo "evaluarán la senda posterior de su política monetaria". Además, reconoció que los riesgos de inflación estaban ahora "más equilibrados", y que "la reciente caída de los precios de la energía, si persiste, puede ralentizar la inflación más rápidamente de lo esperado". Por último, también el Banco de Inglaterra decidía la semana pasada elevar los tipos de interés en 50 pb., hasta el 4%, con un mensaje también menos agresivo que en ocasiones anteriores, por lo que podemos extraer como conclusión que los Bancos Centrales empiezan a ver el resultado de su política de subida de tipos, y aunque siguen vigilando, el tono es mucho menos agresivo. Todo esto repercute, en que, durante el mes de enero se ha producido un cambio significativo en el sentimiento de los mercados, ahora más optimista. La apertura de China no sólo supone muy buenas noticias para sus vecinos, que recibirán mucho más turismo y verán crecer sus exportaciones, sino que también debería suponer un alivio en los problemas de suministro de determinados productos a nivel mundial (como los semiconductores). A este mejor sentimiento sobre Asia se une el buen invierno y el éxito de los esfuerzos europeos por reducir la dependencia del gas y el petróleo ruso. Los precios del gas han seguido cayendo con fuerza y los riesgos de ruptura de suministro, que tanto miedo daban hace meses, han quedado atrás. Esto, unido a unas cifras de inflación más moderadas, sobre todo en EEUU, ha generado una mejora generalizada de los indicadores de confianza empresarial, tanto en las manufacturas como en los servicios, especialmente en Europa y la zona asiática, mientras que los índices de confianza en EEUU siguen bajo mínimos. Mientras, los mercados de trabajo siguen mostrando una gran fortaleza, y persisten las ayudas fiscales, lo que pone un suelo al riesgo de caída en la actividad. Concluimos que las subidas acumuladas de los tipos de interés, provocarán un freno de la actividad, sobre todo europea, pero se aleja el riesgo de una fuerte recesión. DISTRIBUCIÓN DE SUBCLASES
RENTA FIJA. En los mercados de bonos, la rebaja en las perspectivas de subidas de tipos por parte de la Fed, que el pasado día 1 decidía subir los tipos tan sólo 25 pb. ha servido para rebajar las rentabilidades de los bonos del Tesoro de EEUU, que cierran el mes por debajo del 3,5%. Mientras, el tono menos agresivo también del BCE, que subía la semana pasada los tipos de interés en 50 pb. permitía subidas importantes en los bonos públicos europeos. Frente a un cierre de enero con rentabilidades del Bund a 10 años alemán en el entorno del 2,25%, días atrás vimos una fuerte rebaja hasta llegar al 2,03%. También el USD se ve afectado por este cambio en las expectativas de la Fed, y sigue perdiendo terreno frente a las principales divisas tanto desarrolladas como emergentes (frente al EUR cierra el mes muy cerca de 1,09). Esta moderación en las cifras de inflación y los menores miedos a una fuerte recesión han provocado una rebaja en las rentabilidades de los plazos más largos de la curva de tipos gobierno, que parecen haber descontado ya lo peor. Calidad y rentabilidad no son por lo tanto incompatibles, por lo que en renta fija los bonos corporativos Grado de Inversión son los favoritos, aunque seguimos apostando por duraciones por debajo de la media. Mientras, la mayor debilidad del USD (menos aversión al riesgo) y la reapertura de China han favorecido a los activos de deuda emergente. RENTA VARIABLE. Sin duda, la gran noticia del mes, ha sido la reapertura en China. Las menores restricciones han impulsado las perspectivas de crecimiento en este país y por tanto, en el resto del mundo. También las cifras de inflación en EEUU han ayudado, al mostrar una nueva moderación. Al cierre, el índice S&P acumula una subida del 6,3%, y en Europa, el Stoxx 600 avanza un 6,8%. Comportamiento también positivo de nuestro selectivo Ibex, que cierra con una subida del 10,3%. La percepción de que la recesión será más suave de lo esperado (lo que implica menos morosidad) y la subida de los tipos de interés favorece al sector bancario europeo (el índice sectorial Stoxx 600 Banks gana un 14%, su mejor mes desde 1987). Muy positiva también la evolución del sector tecnológico, con subidas del Nasdaq superiores al 10%. Tras las fuertes subidas de enero, ahora las miradas se centran en el cómputo total de la temporada de resultados. La ralentización económica, por un lado, y el aumento de los costes de la energía para los hogares y las empresas, por otro, están impactando negativamente sobre los beneficios empresariales. Esperamos por tanto que la temporada de resultados actual arroje revisiones a la baja en las previsiones. No obstante, las valoraciones no parecen especialmente elevadas, excepto en el caso de EEUU, que cotiza con una prima significativa con respecto a otras regiones. Tras el fuerte arranque ya comentado, en estas primeras semanas del año, gracias a las esperanzas de una relajación de las presiones inflacionistas, la atención de los inversores debería desplazarse más a la evolución de los beneficios. El riesgo de decepción de estas cifras y el probable repunte de los nuevos casos de Covid en China tras las celebraciones del Año Nuevo elevan la posibilidad de una corrección (puntual). Por este motivo en las carteras de febrero se rebaja el peso de la renta variable, de nuevo a niveles de neutral, de forma táctica. Por regiones, dado que el mercado de EEUU muestra una mayor sobrevaloración, se rebaja su peso a la espera de puntos de entrada en el futuro. Europa y Asia (y particularmente China) se mantienen como las regiones favoritas.
Jorge Gómez |
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