Endor Inversiones - Visión de Mercados Noviembre 2021

PREVIO

Este informe ha sido elaborado por ENDOR INVERSIONES, a través de su colaboración con BBVA Banca Privada, a partir de diferentes fuentes y en ningún caso constituye una recomendación de compra.

Dicho análisis debe observarse como nuestra particular visión de los mercados y su posición actual.

DISTRIBUCIÓN DE ACTIVOS

Los precios del crudo han sido los grandes ganadores de octubre. El crudo WTI avanza un 11.7% y cierra el mes por encima de los 82 dólares mientras que el Brent, referencia en Europa, sube un 7.5% y escala por encima de los 84 dólares.

Otras materias primas, como el cobre (+6.8% en octubre), la plata (+7.8%) o los precios agrícolas (trigo: +6.5%) también han subido, e incluso el oro (+1.5%) gana atractivo en un mundo de creciente presión inflacionista. Se mantienen además los cuellos de botella del sector industrial y los problemas de transporte (no hay sitio en los barcos y los precios de los fletes también se han disparado).

La única buena noticia en Europa viene de los precios del gas, que consiguen cerrar octubre con una caída del -33.7%, gracias a la mayor oferta desde Rusia (que empezó a inyectar de forma masiva gas a Europa el pasado día 8 de octubre, gracias a la orden de Putin, una vez que los inventarios en su propio país ya se han recuperado para garantizar el suministro).

Los miedos inflacionistas han provocado el temor a una estanflación (inflación alta y crecimiento estancado) semejante a los años 70. Preocupa que los bancos centrales adelanten su calendario de retirada de estímulos y provoquen un fuerte freno de la actividad económica.

Con todo y con ello, el discurso general de los bancos centrales sigue siendo, de momento, que la subida de la inflación será temporal, si bien estos altos precios se mantendrán durante más tiempo de lo esperado (al menos hasta la primavera de 2022). Algunos bancos centrales, como el de Canadá, ya han anunciado en octubre retirada de estímulos, y otros, como el Banco de Inglaterra, auguran una próxima subida de tipos (podría ser incluso en noviembre). También hemos visto muchas dudas en Australia, donde después de semanas de incertidumbre, su banco central ha asegurado que no tocará su política monetaria hasta al menos 2022.

En cuanto a datos macro, en octubre se empezaron a publicar las estimaciones preliminares de crecimiento del PIB en el tercer trimestre, con una lectura positiva, pero en general más bajas de lo esperado.

En el caso de EEUU, el PIB creció un 2% trimestral anualizado, muy por debajo del 6.7% del segundo trimestre.

Mientras, en la zona euro, el crecimiento fue del 2.2% trimestral (2% para España), algo mejor de lo esperado.

También China publicaba un incremento del PIB del tercer trimestre por debajo de lo esperado (+4.9% anual). En este país, la reestructuración del sector inmobiliario persiste, las nuevas regulaciones también, y además vuelven las restricciones en algunas zonas ante el incremento de contagios por Covid 19. Mientras, el gobierno mantiene el impulso monetario y fiscal con el fin de conseguir mantener el crecimiento dentro del objetivo del 5% anual.

Debemos ser conscientes, que para este cuarto trimestre las expectativas apuntan a un crecimiento más lento a nivel mundial. Así lo apuntan también las encuestas de confianza empresarial, que si bien se mantienen en general en todos los principales países por encima de la barrera de los 50 puntos, poco a poco se han ido reduciendo, sobre todo en el sector industrial (problemas de suministro), a la vez que suben las expectativas de precios.

La buena noticia es que el exceso de ahorro se mantiene, y por lo tanto, la capacidad para que la demanda remonte una vez se hayan solventados los cuellos de botella actuales (o lo que es lo mismo, que la demanda se haya ajustado a la oferta). Esto permite esperar un mayor crecimiento en 2022, gracias a esta mayor demanda y el impulso fiscal (nuevo paquete social de Biden, llegada masiva de los fondos del NGEU en Europa), que compensarían la paulatina retirada de estímulos de los bancos centrales.

Factores clave para los mercados durante este mes de noviembre son las reuniones de los bancos centrales, especialmente de la Fed, la próxima reunión de la OPEP, donde se discutirá sobre un potencial incremento de producción superior al establecido a finales de agosto, y la evolución de los planes fiscales de la Administración Biden.

Recordemos que el día 3 de diciembres finaliza el plazo para conseguir un acuerdo sobre la financiación del gobierno y el techo de deuda, y que dicho acuerdo va ligado a la aprobación del nuevo paquete fiscal del presidente Biden.

En la Eurozona, los países han mandado ya a Bruselas sus presupuestos para su aprobación. Con el Pacto de Estabilidad todavía suspendido, el déficit estimado de la Eurozona para 2021 podría llegar al 7.6% del PIB, lo que supone tres décimas más que en 2021, cifra que debería bajar al 4.1% en 2022, si bien no hay que olvidar que el próximo año llegarán la mayor parte de los fondos del NGEU.

DISTRIBUCIÓN DE SUBCLASES

RENTA FIJA.
Entrando al detalle de la renta fija, la Fed y el BCE apuntan poco a poco a una rebaja de sus programas de compra de deuda, si bien las subidas de tipos no llegarán, como pronto a finales de 2022 en el caso de la Fed, y de momento sine die en Europa.
La reunión de la Fed del día 3 de noviembre es clave, pues en la misma se espera que se anuncie una rebaja de las compras de deuda ya desde noviembre, a razón de unos 10.000-15.000 mn. de dólares al mes.
Mientras, el BCE mostraba en su reunión de finales de octubre su preocupación por la subida de la inflación (según los datos preliminares de octubre, el IPC habría subido en la zona euro un 4% anual y en España, un 5.5%) y dice que será en la reunión de diciembre cuando anuncie el volumen de compras de deuda en el primer trimestre de 2022.
El miedo a un cambio en la política de los bancos centrales más rápido de lo esperado pesa sobre los bonos públicos, con más riesgo para los bonos de duraciones largas. Por este motivo se reduce el peso de los mismos en las carteras. Con unos spread de crédito en mínimos, el atractivo de la renta fija Grado de Inversión es cada vez menor, mientras que la subida de las materias primas favorece a los bonos High Yield. En cuanto a los bonos emergentes, las nuevas regulaciones del gobierno Chino y los problemas del sector inmobiliario hacen ser prudentes sobre la renta fija en este país. Visión neutral para el resto de bonos emergentes, pero siempre en divisa fuerte (EUR, USD).

RENTA VARIABLE.
Con la inflación disparada y los bancos centrales en el punto de mira, sorprende que en octubre las bolsas hayan batido de nuevo máximos, y lo han hecho básicamente por una única razón: los resultados empresariales. A cierre de octubre la temporada de resultados del tercer trimestre se encuentra en su ecuador y el balance es muy positivo.
En EEUU, casi 280 empresas del S&P 500 han publicado ya sus resultados, y un 82% ha superado las expectativas de beneficios de los analistas, frente a la media de 5 años de un 76%.
Financieras y Consumo cíclico han liderado estas sorpresas positivas, gracias a la subida de las rentabilidades de la deuda, en el primer caso, y a la recuperación económica en el segundo. Se espera que el tercer trimestre se cierre con un incremento de beneficios del 36,6%, con unos ingresos un 15,3% superiores. Las expectativas para 2021 en general son de unos avances del 44,4% y el 15,2%, respectivamente.
En cuanto al sector tecnológico, la última semana del mes publicaban las grandes del sector, cómo Alphabet y Microsoft, batiendo expectativas tanto de ingresos como de beneficios. Facebook batía en beneficios pero no en ingresos, mientras que Amazon y Twitter defraudaban en ambos. Esto no impedía, no obstante, que el tecnológico Nasdaq haya cerrado el mes con una subida del 7%. En cuanto al S&P, cierra su mejor mes del año con una subida del 7% (retorno total) aupado por estos resultados empresariales.
Las tendencias europeas son en cuanto a resultados son similares. De las 241 compañías del STOXX Europe 600 que han publicado hasta ahora sus resultados, el 60% ha batido las expectativas (la media a 10 años es del es del 56%). Se prevé que el crecimiento global de los beneficios en Europa en el 3T sea del 52,0%, con un avance de los ingresos del 11,6%; los pronósticos para el año 2021 completo son del 58,8% y el 11,1%, respectivamente.
Como en EEUU, se prevé que los valores cíclicos dejen atrás a los defensivos en términos de crecimiento de los beneficios en el 3T.
Esta combinación de menor crecimiento, más inflación y subida de las rentabilidades de la deuda parece no ser suficiente para frenar el apetito por el riesgo de los inversores, que siguen teniendo a su favor las grandes cantidades de liquidez y la ausencia de alternativas de inversión.
Esto permite que cualquier corrección (como la que vimos a inicios de octubre) sea puntual. Con una economía que posiblemente volverá a crecer con fuerza en 2022, una vez se solventen los cuellos de botella y las cifras de inflación empiecen a remitir, el atractivo por las bolsas se mantiene. Por este motivo, en las carteras para el mes de noviembre se incrementa el peso de la renta variable de EEUU y Europa, pese a que persiste el riesgo de correcciones puntuales.
A nivel sectorial, las subida en las rentabilidades de la deuda favorece la rotación hacia sectores más cíclicos y de Valor (industriales, financieros), a costa de los sectores de Crecimiento.

Jorge Gómez
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