¿Tiene problemas para ver este correo electrónico? Ver en su explorador VISIÓN DE MERCADOS Noviembre de 2023 PREVIO Este informe ha sido elaborado por ENDOR INVERSIONES, a través de su colaboración con BBVA Banca Privada, a partir de diferentes fuentes y en ningún caso constituye una recomendación de compra. Dicho análisis debe observarse como nuestra particular visión de los mercados y su posición actual. DISTRIBUCIÓN DE ACTIVOS
El mayor tema a nivel global, en este pasado mes de Octubre, ha sido, sin duda, el ataque de Hamás a Israel del día 7 de octubre y la respuesta posterior de Israel con bombardeos sobre Gaza. De hecho, el precio del petróleo subía casi un 8% el día después de los atentados en Israel (aunque luego retrocedía para cerrar el mes con una subida del 1,1% en el caso del Brent), y también el oro reaccionaba al alza, al recuperar su papel de activo refugio. El otro gran tema ha sido la resiliencia de la economía americana. La recesión que analistas e inversores siguen esperando desde hace casi un año sigue sin producirse, mientras que en la Eurozona persiste la debilidad en Alemania y los indicadores siguen apuntando a un invierno difícil incluso en los países de mejor comportamiento, como España o Italia. En cuanto a los principales protagonistas del mercado en los últimos años, los bancos centrales, el pasado 26 de octubre el BCE decidía en su reunión de política monetaria mantener estables los tipos de interés en el 4% (tipo de la facilidad de depósito) y el 4,5% (tipo de refinanciación). La noticia era esperada, en línea con los comentarios previos de Lagarde en las semanas anteriores, la incertidumbre ligada a la crisis en Oriente Medio, y unos datos económicos y de inflación que apuntan a que el BCE estaría consiguiendo su objetivo de enfriar las condiciones financieras. Un panorama que confirma también la última encuesta sobre préstamos bancarios elaborada por el BCE. En la misma, se observa que los bancos siguen endureciendo las condiciones de acceso al crédito en todo tipo de préstamos, a la vez que la demanda cae con fuerza ante la subida de tipos de interés. En todo caso, habrá que esperar a la reunión del BCE de diciembre para conocer sus nuevas perspectivas económicas. El día 1 de noviembre se reunía también la Reserva Federal en EEUU. También dejaba los tipos estables, en este caso en el 5,25%-5,50%. Aunque Powell reconoce la fortaleza del empleo, habla también del endurecimiento de las condiciones de acceso al crédito, lo que ha sido interpretado por los inversores como un mensaje favorable a no más subidas. La pelota está ahora en la reunión de diciembre, en la que veremos si los datos económicos y las tensiones geopolíticas confirman esta hipótesis. Como, conclusión, a falta de sorpresas, parece que tanto el BCE como la Fed habrían llegado al final del ciclo de subidas. También a finales de octubre, conocíamos los datos de crecimiento del PIB del tercer trimestre tanto en EEUU como en varios países de la zona euro, incluido España. En el caso de EEUU, la cifra se situaba en el 4,9% trimestral anualizado, mucho mayor de lo esperado (+4,5%) y del dato anterior (+2%). Por componentes, se observa una clara fortaleza del consumo doméstico, reflejo de la solidez del empleo y de las ganancias salariales, que siguen compensando las subidas acumuladas de tipos. Aunque seguimos creyendo que la economía de EEUU está abocada a una cierta ralentización y no se deben descartar dos trimestres ligeramente negativos de crecimiento del PIB, lo que implicaría una recesión técnica, la misma sería corta y de baja intensidad. La economía debería recuperar terreno a mediados de 2024, con una Fed que podría bajar los tipos a partir de entonces. En cuanto a Europa, los datos del tercer trimestre han confirmado la debilidad que adelantaban los indicadores desde el verano. El conjunto de la Eurozona habría mantenido un crecimiento del -0,1% en el trimestre, lo que supone la cifra más baja desde el 2T 2020, en plena pandemia, y con mucha disparidad por países. Alemania mantiene su debilidad con un crecimiento en el 3T del -0,1%, Francia apenas crece un +0,1%, Italia un 0,0% y España cierra con un incremento trimestral del 0,3%. A destacar la aportación positiva al crecimiento de la economía española del consumo y el gasto público, la estabilización de la inversión en equipo, y el tono negativo de la inversión residencial y del sector exterior. Y ello pese a haber sido un trimestre muy favorable para el turismo, que recupera con creces los niveles de 2019. En cuanto a China, publicaba a mediados de octubre un dato de crecimiento del PIB del 4,9% anual, mejor de lo esperado. Las cifras de actividad de septiembre, especialmente en el sector servicios, muestran claras señales de aceleración. No obstante, persiste la presión deflacionista, lo que limita la recuperación de la inversión en equipo, a la vez que los problemas del sector inmobiliario siguen minando la confianza de las familias. Sobre el factor predominante en la evolución de los mercados, los bancos centrales siguen mirando con prudencia las cifras de inflación. Es cierto que la tendencia a la baja se mantiene, pero el ritmo de reducción, sobre todo en lo que se refiere a la inflación subyacente, es más lento de lo esperado. Según las últimas cifras la inflación subyacente se situaba en el 4,1% en EEUU en septiembre, mientras que las cifras preliminares de octubre en la Eurozona apuntan a una tasa subyacente del 4,2%. Más bajas que hace un año, pero todavía muy lejos del 2%, y con el riesgo creciente de que el conflicto entre Israel y Hamás traiga consigo un repunte de los precios de la energía. Otro factor que hace esperar una inflación más alta de los objetivos en los próximos años es la retirada de la política fiscal expansiva destinada a contrarrestar los efectos del shock de la cadena de suministro tras el Covid y el shock de los precios de la energía debido a la invasión rusa de Ucrania. El FMI espera una inflación general del 3,3% en la zona euro y del 2,8% en Estados Unidos para 2024, y la OCDE prevé un 3,0% y un 2,6%, respectivamente, con un aumento de 0,1 puntos porcentuales en la inflación subyacente. En el futuro, sin embargo, algunas de estas medidas podrían tener un efecto positivo sobre el crecimiento, además de reducir la inflación. Por ejemplo, según el FMI, la propuesta incluida en el programa IRA de EEUU (Inflation Reduction Act) de reforma de los precios de los medicamentos con receta y los créditos fiscales para las energías renovables, darán lugar a una economía menos sensible a las perturbaciones de los precios de la energía y los medicamentos, favoreciendo una menor inflación. También se espera que impulse de forma constante el PIB, dando lugar a un aumento de alrededor del 0,86% en relación con el escenario base en 2030. Además, se espera que genere un ligero superávit y, por lo tanto, tenga un efecto consolidador en el equilibrio presupuestario. En cuanto a Europa, el programa NGEU podría provocar un incremento del PIB del 1,5% a medio plazo, aunque su impacto sobre la inflación podría ser negativo. DISTRIBUCIÓN DE SUBCLASES
RENTA FIJA. En los mercados de deuda, mucha volatilidad, con tendencia general al alza en las rentabilidades de los plazos más largos, en línea con la percepción de que los tipos de interés estarán altos por más tiempo de lo esperado. La rentabilidad del Treasury a 10 años cierra en el 4,93% e incluso ha llegado a sobrepasar en algún momento el 5%, nivel no visto desde 2007. Por su parte, el Bund alemán a 10 años cierra el mes en el 2,81%. De hecho, uno de los movimientos más llamativos en el mes ha sido el cambio en la pendiente de la curva de tipos gobierno de EEUU, y, en menor medida, de Europa. El diferencial de rentabilidad entre los bonos del Tesoro de EEUU a 2 y 10 años ha caído a alrededor de 20 puntos. Pese a esta volatilidad, los diferenciales en los bonos grado de inversión (IG, por sus siglas en inglés) se han comportado bastante bien, reflejo de una economía que sigue resistiendo. Dado que tanto el BCE como la Fed deberían haber llegado al final de su ciclo de subidas, se mantiene la apuesta en las carteras por deuda pública y por deuda corporativa grado de inversión europea, con duración neutral. Mientras, se reduce ligeramente el peso en deuda emergente, que podría verse afectada por las actuales tensiones geopolíticas. La mayor rentabilidad ofrecida por los bonos de EEUU supone también un factor negativo para estos títulos. RENTA VARIABLE. Se cierra un mes de importantes caídas en los índices internacionales. En EEUU, el índice S&P pierde un -2,1%, con lo que acumula una caída desde los máximos de julio cercana al 10%. Caídas también para los índices europeos. El Stoxx 600 pierde un -3,6% y el selectivo Ibex, un -4,3%. A pesar de la evolución de los índices, asistimos a una temporada de resultados en general positiva, pero muy desigual en cuanto a su efecto sobre los mercados financieros. Un ejemplo de ello lo tenemos en las cifras de los grandes valores de EEUU. Excepto Apple y Nvidia, todos ellos habían publicado sus cifras del tercer trimestre, en general positivas (algunas incluso espectaculares como Amazon). No obstante, o bien porque algo de su negocio no ha convencido (como el negocio de la nube en Alphabet) o bien porque las perspectivas no han sido las previstas (como ocurría con Meta), al final muchos de ellos han cerrado el mes con caídas importantes. A cierre de octubre, habían publicado ya más de 300 compañías del S&P, con un BPA medio del 3%, vs el 0,7% esperado inicialmente. Más del 80% de las compañías han batido además expectativas de beneficios. Como decíamos al principio, tras el buen comportamiento durante el primer semestre, las bolsas han mostrado desde finales de agosto un comportamiento negativo. A corto plazo, la incesante presión desde el mercado de bonos, las tensiones geopolíticas y su efecto sobre el suministro mundial de energía, y la previsión de más debilidad económica de cara al invierno pueden seguir generando volatilidad. De ahí que se siga manteniendo un infrapeso de la renta variable en las carteras. No obstante, las caídas acumuladas implican que ya se ha incorporado totalmente en los precios una visión más realista de los ingresos y beneficios de las compañías, por lo que podríamos estar cerca del momento de volver a entrar en el mercado.
Jorge Gómez |
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