¿Tiene problemas para ver este correo electrónico? Ver en su explorador VISIÓN DE MERCADOS Abril de 2022 PREVIO Este informe ha sido elaborado por ENDOR INVERSIONES, a través de su colaboración con BBVA Banca Privada, a partir de diferentes fuentes y en ningún caso constituye una recomendación de compra. Dicho análisis debe observarse como nuestra particular visión de los mercados y su posición actual. DISTRIBUCIÓN DE ACTIVOS  El aumento de los precios de la energía, la escasez de mano de obra y las interrupciones en las cadenas de suministro y el transporte de contenedores han disparado las tasas de inflación a niveles que no se veían desde hace muchas décadas. La inflación en EEUU supera el umbral del 7% en febrero y en la Eurozona, los datos preliminares de marzo apuntan a un crecimiento del 7,5% anual. Hay que tener en cuenta que la crisis ucraniana llega en un momento de recuperación económica mundial, con un aumento de la demanda de bienes y servicios. Al mismo tiempo, el mundo post-Covid ya había traído restricciones de la oferta por lo que las nuevas sanciones a Rusia y el cese de gran parte de la actividad productora en Ucrania están agravando los problemas de la cadena de suministro. Además, la escasez de platino, paladio o incluso neón está dañando la producción de bienes intermedios. La inflación de los servicios también está aumentando, con un profundo impacto de la crisis del Covid: la escasez de mano de obra. La tasa de participación de la población activa en EEUU no ha alcanzado los niveles anteriores a la crisis y en Europa el desempleo ha caído por debajo de su nivel prepandémico y el 25% de las empresas informan de que la escasez de mano de obra está limitando su producción. Y aunque esperamos que algunos de los factores inflacionistas retrocedan, los problemas a largo plazo, como la reducción de la mano de obra y la creciente proporción del PIB generada por los servicios intensivos en mano de obra, hacen que sea poco probable que la inflación vuelva a su nivel anterior a la crisis. Por lo tanto, es poco probable que la inflación vuelva a su nivel prepandémico en los próximos años. Según nuestras previsiones, la inflación seguirá subiendo hasta alcanzar máximos en mayo/junio (bajo el escenario base de que no hay corte de suministro de petróleo y gas desde Rusia), para luego empezar a retroceder ligeramente gracias a un efecto base favorable. Por otro lado, la guerra en Ucrania rompe con el escenario de sólido crecimiento que se anticipaba para 2022. La subida de los precios de las materias primas presiona la renta disponible de las familias y genera un fuerte incremento de costes sobre las empresas, limitando el consumo y la inversión. Mientras que el crecimiento de EEUU hace tiempo que ha vuelto a niveles prepandemia, muchos países de la Eurozona (como España) todavía tienen un PIB inferior al de finales de 2019. Por tanto, la escalada del conflicto en Ucrania podría retrasar la recuperación, si bien al mismo tiempo, la economía europea se beneficiará del estímulo fiscal proporcionado por el fondo Next Generation de la UE, del que ya se han hecho los primeros desembolsos y también de nuevos programas de ayuda a empresas y familias para paliar la mayor inflación y un mayor gasto en defensa. Con todo, la mayor exposición de Europa al conflicto hace esperar un fuerte impacto sobre su crecimiento. En el escenario base, se espera que la economía europea crezca un 2.8% en 2022 y el 2,2% en 2023, frente al 4,4% y 2,5%, respectivamente, estimado inicialmente. Para España, se reduce la estimación hasta el 3,8% en 2022 y el 1,9% en 2023. En EEUU, su menor vinculación al conflicto permitiría en el escenario base un crecimiento en 2022 del 3,4%, apenas 4 décimas menos que lo estimado anteriormente. Aunque los mayores costes de la energía también pesan, la fuerte subida de los salarios y la situación de pleno empleo permitirá a las empresas trasladar a los consumidores finales parte de estos mayores costes. La subida del gasto militar en todo el mundo también favorece a la industria bélica americana. Lo negativo, crece la incertidumbre sobre la aprobación en 2022 del programa de infraestructuras de la Administración Biden. Por último, los mercados emergentes también pueden experimentar una ralentización del crecimiento, pero seguirá siendo elevado. En cuanto a China, su inflexible política de cero- Covid y el declive del sector inmobiliario probablemente minarán la actividad en 2022, aunque las medidas de estímulo monetarias y fiscales deberían favorecer un mayor crecimiento a partir de la segunda mitad de año. Existe, no obstante, un escenario de alto riesgo, en el que el comercio de combustibles fósiles entre Rusia y Europa se paraliza y los precios de la energía se disparan, lo que llevaría a la Eurozona a una nueva recesión, ante el inevitable castigo a la producción industrial, el deterioro de la confianza de los consumidores y las empresas, y efectos negativos en otros sectores. Los países de Europa del Este y Alemania serían los más afectados en este escenario debido a su gran dependencia del suministro energético de Rusia. La conclusión que extraemos es que, bajo el supuesto de que no se rompe el suministro desde Rusia de gas y petróleo, la economía europea sufrirá el impacto de la guerra en Ucrania, pero conseguirá eludir la recesión. No obstante, los riesgos son más a la baja que al alza. DISTRIBUCIÓN DE SUBCLASES    RENTA FIJA. La subida de la inflación ha provocado una re-evaluación de las perspectivas para la política monetaria. En EEUU, la Fed subió 25 pb. los tipos de interés en marzo, y se da por seguro que subirá otros 50 pb. en la próxima reunión de los días 3-4 de mayo. Es más, dado que la inflación podría seguir subiendo hasta junio, no se descarta que suba otros 50 pb. en la reunión de dicho mes (14-15 de junio). Creemos, de hecho, que la Fed subirá en todas las reuniones del año 2022, menos en la de los días 2-3 de noviembre, dado que el día 8 de noviembre se celebrarán en EEUU las elecciones de mitad de legislatura, y generalmente la Fed no suele subir justo antes de las mismas. En el caso del BCE, se espera que siga utilizando todos los instrumentos de flexibilidad disponibles (muchos de ellos los lleva poniendo en práctica desde la pandemia) con el objetivo de frenar la inflación sin dañar en exceso el crecimiento económico. Dado que el propio BCE no espera que la inflación vuelva ni siquiera en 2023 a los niveles objetivo del 2% anual, se da por seguro que el BCE empezará a subir los tipos (inicialmente en 25 pb.) después de verano. También el Banco de Inglaterra se enfrenta a un nuevo ciclo de endurecimiento monetario. De hecho, fue el primer banco central de los principales en subir los tipos de interés, al aumentar el 0,10% su tipo de interés en diciembre, seguido de otras dos subidas de 25 pb. en febrero y marzo, con lo que los tipos volvieron a su nivel prepandémico del 0,75%. A pesar de las mayores presiones inflacionistas a corto plazo y de la fortaleza del mercado laboral, el Comité de Política Monetaria subrayó los riesgos a la baja derivados de la presión sobre los ingresos de los hogares por lo que redujo las expectativas en cuanto al número de subidas necesarias para que la inflación vuelva al objetivo en los próximos dos o tres años. A diferencia de EEUU, Reino Unido y la Eurozona, se espera que el Banco de Japón mantenga sin cambios sus tipos de interés, dado que aunque la inflación ha subido, está todavía muy lejos de la barrera del 2%. En cuanto a China, el enfriamiento económico y una inflación todavía relativamente baja permitiría a su banco central seguir relajando las condiciones monetarias, con nuevas rebajas de tipos previstas a 12 meses vista. De todo ello extraemos que la subida de la inflación está obligando a los bancos centrales a re-evaluar sus políticas. La Fed y el Banco de Inglaterra ya han iniciado sus ciclos de subidas, el BCE lo podría hacer en la segunda parte del año, mientras que el BoJ mantendrá su relajación actual y el PBoC de China seguirá bajando los tipos para incrementar el crecimiento. En cuanto a los mercados de renta fija, la crisis de Ucrania está afectando a la demanda de bonos del Estado, lo que significa que los mercados de bonos probablemente seguirán siendo volátiles. Dentro de los bonos corporativos, la volatilidad también será protagonista. Aunque el segmento de bonos High Yield tiene tasas de impago relativamente bajas y tiende a beneficiarse de los elevados precios de la energía, las primas de riesgo también han aumentado recientemente. Los bonos corporativos emergentes pueden ofrecer mejor comportamiento al tener además duraciones más cortas, pero por otra parte sufren en un entorno de subidas de tipos por parte de la Fed, además de persistir los problemas en China. En conjunto, tiempos difíciles para los mercados de renta fija. RENTA VARIABLE.
Jorge Gómez |
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